陈志敏接过话头，先朝周鹤鸣点了点头。
周总的看法很有代表性，对我们也很有参考意义。他说，周总想听听外资的想法，那我们就把话筒，交到外资手上。
说着，他的目光，落到了欧瑞资管那边：
欧瑞一直以来，是以ESG投资框架着称，在新能源和高端制造上也有很深的布局。这个话题，请菲利普·莫罗先生，谈谈看法吧。
菲利普·莫罗闻言起身朝众人微微点头，又坐了回去，不慌不忙地开了口。
他开口之前，林深先把ESG这个词，在脑海快速地过了一遍。
ESG，全称是Environntal、Social、Governance，翻译过来，就是环境、社会责任、公司治理。
说白了，这是在传统的财务分析之外，再多加一套非财务的尺子，去衡量一家公司的长期价值。
这套框架最底层的逻辑，其实很朴素——财报，只能反映已经发生的经营结果。它告诉你这家公司过去赚了多少钱，却没法告诉你，这家公司将来会不会突然暴雷。
而ESG，专门用来捕捉那些潜在的、藏在暗处的风险。环保处罚、安全事故、大股东侵占、供应链丑闻……这些黑天鹅，不会立刻体现在当期的利润里，可一旦爆发，会直接摧毁一家公司的估值。
这套东西，国内现在用得还不多。但这套框架，林深在学校里就学过。
当初看冀牛能源的时候，他就参考过这个框架。调研时，他还特意问了冀牛的董秘，关于环保限产的问题——因为对一家煤炭、能源类的公司来说，环保，就是悬在头顶最大的一把剑。
林深把思绪收回来，看向菲利普。
菲利普没有直接去回应风格切换这四个字，他从碳中和的全球视角切入，把宁组合里的新能源，放到了一个更大的框架里。
周总说，定价公式在换锚。我想补充一个外部的视角——碳中和本身，就是全球定价公式换锚的一部分。
欧洲的碳边境调节机制，已经在推进。全球的机构投资者，对绿色溢价的定价框架，正在形成。
菲利普顿了顿，把这句话的分量，压了出来：
中国的新能源产业链，我认为不是A股内部的宁组合。它是全球碳中和配置里，不可绕过的一个资产类别。
这话一出，林深的眼皮微微抬了一下。
菲利普这个角度，有意思。他没有跟着周鹤鸣，在A股内部打转，而是直接把中国新能源，塞进了全球碳中和这个更大的棋盘里。
菲利普继续说：
我们看新能源，看的是十年维度——碳排放的约束、绿色溢价的兑现、补贴退坡之后，谁能活下来。
补贴驱动的时候，所有环节都能赚钱。补贴一退坡，只有真正有技术壁垒的环节，才能留住利润。
他停了一下，最后甩出一个让全场都为之一振的判断：
碳中和大方向下，最大的风险，不是政策不支持。是政策太支持——支持到产能过剩。
这一句，像一记闷雷。
林深在心里暗暗叫了声好，这话，跟里夫斯那种纯空头的挑剔不一样，它是站在长期看好的立场上，点出了一个最容易被忽略的风险。
菲利普的这一番言论，为宁组合，提供了一个外资配置视角下的合法性。
外资看中国新能源，不是因为它属于宁组合，而是因为它属于全球碳中和这个资产池。
这个视角，和周鹤鸣的国内定价公式换锚，形成的是互补，而不是对立。一个看内，一个看外，两条线，最后却指向了同一个方向。
他的发言讲完，会议室里，响起了热烈的掌声。
林深也跟着鼓掌，他自己确实觉得受益匪浅。菲利普这套ESG加碳中和的框架，把新能源这三个字，从国内的一条赛道，抬升到了全球资产配置的高度。这份视野，不是一般基金经理能有的。
掌声还没完全落下，一只手，举了起来。
是峰岭资本的丹尼尔·里夫斯。
会场里的气氛，一下子喧闹了起来。
所有人都知道，最精彩的时刻，要来了。
里夫斯，空头出身的对冲基金代表。这位一开口，准没好事。众人纷纷把目光投过去，眼里都带着点期待——他们想看看，这个最凶的人，会怎么出招。
陈志敏朝里夫斯，抬了抬手，示意他可以发言。
里夫斯没有客套，他开口，英文干脆利落，像一把出鞘的刀：
菲利普说，碳中和是十年维度。这个，我同意。
但十年维度，解决不了今天的问题。
他把刀尖，对准了要害：
宁组合现在的估值，透支的是未来三年的成长性，不是十年。
新能源车的渗透率，已经超过了10%。接下来的增长，到底是线性外推，还是加速兑现？如果是线性外推——那么现在的估值，就是在透支一个并不存在的加速。
这话，问得极刁。
菲利普被点了名，却并不慌张。他也没有跟着里夫斯，在三年估值这个数字上纠缠。
他把问题，拉回到了一个更本质的地方——渗透率曲线的形状。
丹尼尔问，渗透率是线性外推，还是加速兑现。菲利普说，我的回答是：两者都不是。
渗透率，不是线性的。它是S曲线。
他说，欧洲主要市场的新能源车渗透率，在2020年突破10%之后，并没有放缓，反而进入了一个更陡峭的区间。
原因不复杂。菲利普抬起手，掰着指头数，充电基础设施的密度，到了临界点；消费者的认知，到了临界点；供应链的成本，也到了临界点。
这三个临界点，一旦同时出现，渗透率的增长，就不是线性的，而是自我强化的。
他停了一下，把矛头又引回到估值上：
当然，三年估值透支，是真实的风险。这一点，我不否认。但我要区分两个东西——
估值透支的，是。产业兑现的，是。
如果现实比预期跑得快，那透支，就不是透支，是提前定价。如果现实比预期跑得慢，透支，才会变成泡沫。
菲利普说到这里，直视着里夫斯：
所以，里夫斯先生的问题，本质上其实是——你信不信，现实会跑得比预期快？
我这里的答案是：信。因为碳排放的约束，是刚性的，不是弹性的。
菲利普话音落下，会议室里，又是一阵热烈的掌声。
这一次，掌声比刚才更密。
林深和廖俊，几乎同时对视了一眼，都从对方眼里，看到了同一个意思：不愧是顶级的资管巨头，这份底蕴，真不是盖的。
菲利普这一手，厉害。他没有去跟里夫斯硬碰硬，而是把渗透率这个抽象的问题，拆成了一个S曲线，再用和的剪刀差，把里夫斯最锋利的那一刀，轻轻化解了。
可里夫斯，并没有停下来。
他点了点头，像是认可了菲利普的回答，然后，把话头又指向了周鹤鸣：
还有周总说的，定价公式变了。
但我想问的是——里夫斯的语气，又冷了下来，宁组合的定价公式里，成长性这个变量，可信度，到底有多高？
他抛出了一组数据：
公募基金重仓股里，宁组合的市值占比，二季度从13%，提到了21%。茅指数的占比，在降。
搬家快，搬回去，也快。里夫斯说，2014年年中，也出现过类似的结构分化。可到了四季度，低估值板块，就完成了逆袭。
这一次，凭什么不一样？
这一问，问得在场不少人都是一愣。
林深心里，也微微一凛。里夫斯这一刀，比上一刀更狠。他直接从历史里，找出一个，来戳破这个结论。
所有人都把目光，投向了周鹤鸣。
周鹤鸣，没有慌。
他朝里夫斯点了点头，先接住了这一招：
丹尼尔说，2014年年中，也出现过类似的结构分化，四季度，低估值板块完成了逆袭。这一次凭什么不一样。
我先承认——2014年的先例，是真实的。资金搬家快，搬回去也快，这个风险，确实存在。
周鹤鸣这一句，先肯定了对手质疑的角度，没有硬顶。
然后，他话锋一转，把最关键的区别点了出来：
但区别，在于信用周期的位置。
2014年的风格切换，发生在信用扩张周期中。那时候，流动性在往外溢，资金从高估值板块撤出来，去填低估值板块的坑。这是存量博弈下的水往低处流
可2021年的风格切换，发生在信用收缩周期中。
周鹤鸣说，社融增速从2020年10月的13.7%一路回落。广义流动性，是在收的。
这个时候，资金没有能力去做式的搬家。它只能，往盈利确定性最高的地方，集中。
他说到这里，给出了最终的结论：
所以我的判断是——2014年的切换，是流动性驱动的轮动。而2021年的切换，是盈利驱动的换锚。
话音落下，会议室里，静了有几秒。
林深和廖俊，又对视了一眼。
这一次，两人都默契地点了点头。
林深心里，是真服了。嘉时不愧是国内的公募老大哥。周鹤鸣这一招，接得实在是高。
他没有否认里夫斯的质疑，反而先承认了2014年那个是真实存在的。然后，他把2014年和2021年，放进了两个完全不同的信用周期里，做对比。
2014年，是钱多的
周总的看法很有代表性，对我们也很有参考意义。他说，周总想听听外资的想法，那我们就把话筒，交到外资手上。
说着，他的目光，落到了欧瑞资管那边：
欧瑞一直以来，是以ESG投资框架着称，在新能源和高端制造上也有很深的布局。这个话题，请菲利普·莫罗先生，谈谈看法吧。
菲利普·莫罗闻言起身朝众人微微点头，又坐了回去，不慌不忙地开了口。
他开口之前，林深先把ESG这个词，在脑海快速地过了一遍。
ESG，全称是Environntal、Social、Governance，翻译过来，就是环境、社会责任、公司治理。
说白了，这是在传统的财务分析之外，再多加一套非财务的尺子，去衡量一家公司的长期价值。
这套框架最底层的逻辑，其实很朴素——财报，只能反映已经发生的经营结果。它告诉你这家公司过去赚了多少钱，却没法告诉你，这家公司将来会不会突然暴雷。
而ESG，专门用来捕捉那些潜在的、藏在暗处的风险。环保处罚、安全事故、大股东侵占、供应链丑闻……这些黑天鹅，不会立刻体现在当期的利润里，可一旦爆发，会直接摧毁一家公司的估值。
这套东西，国内现在用得还不多。但这套框架，林深在学校里就学过。
当初看冀牛能源的时候，他就参考过这个框架。调研时，他还特意问了冀牛的董秘，关于环保限产的问题——因为对一家煤炭、能源类的公司来说，环保，就是悬在头顶最大的一把剑。
林深把思绪收回来，看向菲利普。
菲利普没有直接去回应风格切换这四个字，他从碳中和的全球视角切入，把宁组合里的新能源，放到了一个更大的框架里。
周总说，定价公式在换锚。我想补充一个外部的视角——碳中和本身，就是全球定价公式换锚的一部分。
欧洲的碳边境调节机制，已经在推进。全球的机构投资者，对绿色溢价的定价框架，正在形成。
菲利普顿了顿，把这句话的分量，压了出来：
中国的新能源产业链，我认为不是A股内部的宁组合。它是全球碳中和配置里，不可绕过的一个资产类别。
这话一出，林深的眼皮微微抬了一下。
菲利普这个角度，有意思。他没有跟着周鹤鸣，在A股内部打转，而是直接把中国新能源，塞进了全球碳中和这个更大的棋盘里。
菲利普继续说：
我们看新能源，看的是十年维度——碳排放的约束、绿色溢价的兑现、补贴退坡之后，谁能活下来。
补贴驱动的时候，所有环节都能赚钱。补贴一退坡，只有真正有技术壁垒的环节，才能留住利润。
他停了一下，最后甩出一个让全场都为之一振的判断：
碳中和大方向下，最大的风险，不是政策不支持。是政策太支持——支持到产能过剩。
这一句，像一记闷雷。
林深在心里暗暗叫了声好，这话，跟里夫斯那种纯空头的挑剔不一样，它是站在长期看好的立场上，点出了一个最容易被忽略的风险。
菲利普的这一番言论，为宁组合，提供了一个外资配置视角下的合法性。
外资看中国新能源，不是因为它属于宁组合，而是因为它属于全球碳中和这个资产池。
这个视角，和周鹤鸣的国内定价公式换锚，形成的是互补，而不是对立。一个看内，一个看外，两条线，最后却指向了同一个方向。
他的发言讲完，会议室里，响起了热烈的掌声。
林深也跟着鼓掌，他自己确实觉得受益匪浅。菲利普这套ESG加碳中和的框架，把新能源这三个字，从国内的一条赛道，抬升到了全球资产配置的高度。这份视野，不是一般基金经理能有的。
掌声还没完全落下，一只手，举了起来。
是峰岭资本的丹尼尔·里夫斯。
会场里的气氛，一下子喧闹了起来。
所有人都知道，最精彩的时刻，要来了。
里夫斯，空头出身的对冲基金代表。这位一开口，准没好事。众人纷纷把目光投过去，眼里都带着点期待——他们想看看，这个最凶的人，会怎么出招。
陈志敏朝里夫斯，抬了抬手，示意他可以发言。
里夫斯没有客套，他开口，英文干脆利落，像一把出鞘的刀：
菲利普说，碳中和是十年维度。这个，我同意。
但十年维度，解决不了今天的问题。
他把刀尖，对准了要害：
宁组合现在的估值，透支的是未来三年的成长性，不是十年。
新能源车的渗透率，已经超过了10%。接下来的增长，到底是线性外推，还是加速兑现？如果是线性外推——那么现在的估值，就是在透支一个并不存在的加速。
这话，问得极刁。
菲利普被点了名，却并不慌张。他也没有跟着里夫斯，在三年估值这个数字上纠缠。
他把问题，拉回到了一个更本质的地方——渗透率曲线的形状。
丹尼尔问，渗透率是线性外推，还是加速兑现。菲利普说，我的回答是：两者都不是。
渗透率，不是线性的。它是S曲线。
他说，欧洲主要市场的新能源车渗透率，在2020年突破10%之后，并没有放缓，反而进入了一个更陡峭的区间。
原因不复杂。菲利普抬起手，掰着指头数，充电基础设施的密度，到了临界点；消费者的认知，到了临界点；供应链的成本，也到了临界点。
这三个临界点，一旦同时出现，渗透率的增长，就不是线性的，而是自我强化的。
他停了一下，把矛头又引回到估值上：
当然，三年估值透支，是真实的风险。这一点，我不否认。但我要区分两个东西——
估值透支的，是。产业兑现的，是。
如果现实比预期跑得快，那透支，就不是透支，是提前定价。如果现实比预期跑得慢，透支，才会变成泡沫。
菲利普说到这里，直视着里夫斯：
所以，里夫斯先生的问题，本质上其实是——你信不信，现实会跑得比预期快？
我这里的答案是：信。因为碳排放的约束，是刚性的，不是弹性的。
菲利普话音落下，会议室里，又是一阵热烈的掌声。
这一次，掌声比刚才更密。
林深和廖俊，几乎同时对视了一眼，都从对方眼里，看到了同一个意思：不愧是顶级的资管巨头，这份底蕴，真不是盖的。
菲利普这一手，厉害。他没有去跟里夫斯硬碰硬，而是把渗透率这个抽象的问题，拆成了一个S曲线，再用和的剪刀差，把里夫斯最锋利的那一刀，轻轻化解了。
可里夫斯，并没有停下来。
他点了点头，像是认可了菲利普的回答，然后，把话头又指向了周鹤鸣：
还有周总说的，定价公式变了。
但我想问的是——里夫斯的语气，又冷了下来，宁组合的定价公式里，成长性这个变量，可信度，到底有多高？
他抛出了一组数据：
公募基金重仓股里，宁组合的市值占比，二季度从13%，提到了21%。茅指数的占比，在降。
搬家快，搬回去，也快。里夫斯说，2014年年中，也出现过类似的结构分化。可到了四季度，低估值板块，就完成了逆袭。
这一次，凭什么不一样？
这一问，问得在场不少人都是一愣。
林深心里，也微微一凛。里夫斯这一刀，比上一刀更狠。他直接从历史里，找出一个，来戳破这个结论。
所有人都把目光，投向了周鹤鸣。
周鹤鸣，没有慌。
他朝里夫斯点了点头，先接住了这一招：
丹尼尔说，2014年年中，也出现过类似的结构分化，四季度，低估值板块完成了逆袭。这一次凭什么不一样。
我先承认——2014年的先例，是真实的。资金搬家快，搬回去也快，这个风险，确实存在。
周鹤鸣这一句，先肯定了对手质疑的角度，没有硬顶。
然后，他话锋一转，把最关键的区别点了出来：
但区别，在于信用周期的位置。
2014年的风格切换，发生在信用扩张周期中。那时候，流动性在往外溢，资金从高估值板块撤出来，去填低估值板块的坑。这是存量博弈下的水往低处流
可2021年的风格切换，发生在信用收缩周期中。
周鹤鸣说，社融增速从2020年10月的13.7%一路回落。广义流动性，是在收的。
这个时候，资金没有能力去做式的搬家。它只能，往盈利确定性最高的地方，集中。
他说到这里，给出了最终的结论：
所以我的判断是——2014年的切换，是流动性驱动的轮动。而2021年的切换，是盈利驱动的换锚。
话音落下，会议室里，静了有几秒。
林深和廖俊，又对视了一眼。
这一次，两人都默契地点了点头。
林深心里，是真服了。嘉时不愧是国内的公募老大哥。周鹤鸣这一招，接得实在是高。
他没有否认里夫斯的质疑，反而先承认了2014年那个是真实存在的。然后，他把2014年和2021年，放进了两个完全不同的信用周期里，做对比。
2014年，是钱多的