11号这天上午，尚步集团的投决会在研究部会议室召开。
袁秋华站在屏幕前，手里的翻页笔已经按下去了。她准备得很充分，从行业背景到公司基本面，从鞋业收缩到云启传媒的增长数据，每一个部分都讲得条理清楚。
陈新石坐在她右后方，面前放着一份打印好的报告，在袁秋华讲到关键数据时低头核对一眼。
到了结论部分，袁秋华的声音比开头更稳了一些：
“市场对它的定价还停留在‘传统鞋企加一家广告公司’上。鞋业部分的收缩是有序的，关店、库存、费用都在可控范围内下降。云启传媒并表后，利润贡献已经占据主导。短视频和明星内容合作方向虽然收入占比还不大，但方向已经明确。我的结论是——建议买入，目标空间百分之六十。”
她说完，把翻页笔放在桌上，目光依次扫过在座的几人。
会议室里安静了几秒。林深翻了一页报告，没有急着开口。这份报告他看过两遍，袁秋华写得不错，从框架到数据都扎实，没有明显的漏洞。
刘志远第一个开口。
“尚步收购云启传媒，是溢价收购。溢价出来的这十三个亿，记在账上就是商誉。这笔商誉的对价，说白了就是云启给出的三年业绩承诺。如果明年云启的承诺出问题，一次性减五个亿的商誉，尚步直接就亏损了。到时候这个逻辑就不是值不值得买的问题，是这家公司到底值多少的问题。”
袁秋华没有回避他的目光，她等刘志远完全说完，才开口回应：
“云启18年第一年承诺已经完成，19年前三季度的数据看，全年达成概率很高。IR总监说过尚步每年年末都会进行减值测试，目前云启经营正常，没有出现需要触发减值的情形。商誉风险在短期爆发的可能性不高。”
刘志远端起水杯喝了一口，没再追问，但脸上的表情没有松动。这类回应他显然已经听过很多次了，每家高商誉的公司面对这个问题都是同一套说法。
江哲接着开口，他先朝袁秋华点了点头，才把自己的问题抛出来：
“尚步的转型，目前还只是并购了一个还不错的广告公司，不是转型成功。鞋业还在亏损，门店还在关，这是实打实在失血。云启的信息流广告利润是真实的，但仅凭这个，市值七十亿已经不算便宜。”
他翻开报告，手指在其中一页上停住：
“而且还有一个问题，我们尽调只能到中山。云启在杭州，管理团队在杭州，报表是上市公司合并的。我们拿到的所有关于云启的数据，都是别人加工之后告诉我们的。一家公司的核心资产，我们看不到、摸不着，这种信息的可验证性太差，我觉得达不到我们进入的标准。”
江哲的声音还是那样平稳，但“达不到标准”从他口里说出来，分量很重。
袁秋华张了张嘴，正想回应，林深已经把话接了过去：
“云启传媒创始团队，全部接受‘上市公司股份+少量现金’的对价方案，还绑定三年业绩对赌。这意味着核心团队的身家、收益，完全和上市公司深度绑定。如果他们只想套现离场、无心经营，绝不会接受这种锁仓约束极强的交易结构。可能我们看不到的云启的实地经营，但交易结构能说明真相。”
江哲听完，没有继续反驳，但他的表情没有变化，这个理由显然没有改变他的判断。
张磊最后一个开口。他今天没带笔记本电脑，只拿了一支笔在手里转。等所有人的目光都聚过来，他才把笔放下：
“我不评价逻辑，我只看盘口。尚步这只票的日均成交额表面上不算低，但那是散户堆出来的量，龙虎榜上看不到什么像样的机构席位。”
他朝袁秋华的方向微微抬了一下下巴：
“建仓容易，出货难。等你想走的时候，盘口根本没有足够的承接力。你要么把股价自己砸下来，要么就慢慢磨一两个月，到时候逻辑还在不在都是问题。从流动性上看，这个票不适合我们操作。”
张磊说完就往后一靠，表示自己的意见说完了。
会议室里的气氛已经很明显了，袁秋华站在屏幕前面，手指在翻页笔上轻轻捏了一下。她看向林深，林深的表情读不出太多东西。
陈默等所有人问完，合上面前的笔记本：
“报告流程、调研行程、关联关系都没问题，合规这边没有反对意见。其他的，按投决会的正常程序投票吧。”
会议室里安静下来。林深把手里那份报告放在桌上，目光在几个人脸上扫了一圈，开口：
“这个票最大的问题是我们不能看到全部，但市场也看不到。如果市场已经看到了，价格就不会是这个价格。报告我认可，我同意买入。”
他说完举起手。
江哲看着林深，沉默了几秒，然后开口：
“我反对。信息可验证性不足，转型也还没有被充分验证。等它跑通了，我们可以再上。现在这个位置，太早了。”
刘志远跟上：“我反对。商誉风险敞口过大，一旦减值，利润端无法承受。风控角度过不了。”
张磊说：“交易部这边反对。盘口没有机构承接，进出都成问题。从交易层面，这个票不好操作。”
陈默合上笔记本，没有举手，也没有说话。
五个人，一票同意，三票反对，一票弃权。
林深把手放下，目光落在面前的报告封面上。“尚步集团不通过。”他说。
散会了。
江哲第一个站起来，对袁秋华说了一句：“报告写得不错，等年报出来，如果有变化，可以再议。”
陈默走到袁秋华身边，压低了声音。“流程没问题，继续努力。”说完转身出了门，刘志远、张磊也相继离场，会议室很快空旷下来。
最后只剩下林深、袁秋华、陈新石三人。
袁秋华站在屏幕前面，投影已经关了，灰白色的幕布上只剩下一片空白。
陈新石走过去，把她面前那几页散开的报告收拢，叠成整齐的一摞放在她手边。“这只票的争议点太集中了，商誉、转型、流动性，每个问题单拿出来都不好过。今天这个结果，跟你没关系。”
袁秋华点了一下头，嘴角扯了一下，但那不是笑。“我知道，就是心里有点不甘，总想有个好结果。”
林深从座位上站起来，走到她面前，他低头看了一眼那叠报告，又看了看袁秋华：
“报告没问题，继续跟进，也看看新的票。”
袁秋华抬头看他，眼睛微微红了一点，她没让眼泪掉下来，只是用力点了点头。
林深点了点头，没再多说什么，转身走出了会议室。
陈新石把桌上的矿泉水瓶拧开递给她，两人又坐了一小会儿，袁秋华低头翻着那份报告，手指在目标空间百分之六十那行字上轻轻划了过去。
袁秋华站在屏幕前，手里的翻页笔已经按下去了。她准备得很充分，从行业背景到公司基本面，从鞋业收缩到云启传媒的增长数据，每一个部分都讲得条理清楚。
陈新石坐在她右后方，面前放着一份打印好的报告，在袁秋华讲到关键数据时低头核对一眼。
到了结论部分，袁秋华的声音比开头更稳了一些：
“市场对它的定价还停留在‘传统鞋企加一家广告公司’上。鞋业部分的收缩是有序的，关店、库存、费用都在可控范围内下降。云启传媒并表后，利润贡献已经占据主导。短视频和明星内容合作方向虽然收入占比还不大，但方向已经明确。我的结论是——建议买入，目标空间百分之六十。”
她说完，把翻页笔放在桌上，目光依次扫过在座的几人。
会议室里安静了几秒。林深翻了一页报告，没有急着开口。这份报告他看过两遍，袁秋华写得不错，从框架到数据都扎实，没有明显的漏洞。
刘志远第一个开口。
“尚步收购云启传媒，是溢价收购。溢价出来的这十三个亿，记在账上就是商誉。这笔商誉的对价，说白了就是云启给出的三年业绩承诺。如果明年云启的承诺出问题，一次性减五个亿的商誉，尚步直接就亏损了。到时候这个逻辑就不是值不值得买的问题，是这家公司到底值多少的问题。”
袁秋华没有回避他的目光，她等刘志远完全说完，才开口回应：
“云启18年第一年承诺已经完成，19年前三季度的数据看，全年达成概率很高。IR总监说过尚步每年年末都会进行减值测试，目前云启经营正常，没有出现需要触发减值的情形。商誉风险在短期爆发的可能性不高。”
刘志远端起水杯喝了一口，没再追问，但脸上的表情没有松动。这类回应他显然已经听过很多次了，每家高商誉的公司面对这个问题都是同一套说法。
江哲接着开口，他先朝袁秋华点了点头，才把自己的问题抛出来：
“尚步的转型，目前还只是并购了一个还不错的广告公司，不是转型成功。鞋业还在亏损，门店还在关，这是实打实在失血。云启的信息流广告利润是真实的，但仅凭这个，市值七十亿已经不算便宜。”
他翻开报告，手指在其中一页上停住：
“而且还有一个问题，我们尽调只能到中山。云启在杭州，管理团队在杭州，报表是上市公司合并的。我们拿到的所有关于云启的数据，都是别人加工之后告诉我们的。一家公司的核心资产，我们看不到、摸不着，这种信息的可验证性太差，我觉得达不到我们进入的标准。”
江哲的声音还是那样平稳，但“达不到标准”从他口里说出来，分量很重。
袁秋华张了张嘴，正想回应，林深已经把话接了过去：
“云启传媒创始团队，全部接受‘上市公司股份+少量现金’的对价方案，还绑定三年业绩对赌。这意味着核心团队的身家、收益，完全和上市公司深度绑定。如果他们只想套现离场、无心经营，绝不会接受这种锁仓约束极强的交易结构。可能我们看不到的云启的实地经营，但交易结构能说明真相。”
江哲听完，没有继续反驳，但他的表情没有变化，这个理由显然没有改变他的判断。
张磊最后一个开口。他今天没带笔记本电脑，只拿了一支笔在手里转。等所有人的目光都聚过来，他才把笔放下：
“我不评价逻辑，我只看盘口。尚步这只票的日均成交额表面上不算低，但那是散户堆出来的量，龙虎榜上看不到什么像样的机构席位。”
他朝袁秋华的方向微微抬了一下下巴：
“建仓容易，出货难。等你想走的时候，盘口根本没有足够的承接力。你要么把股价自己砸下来，要么就慢慢磨一两个月，到时候逻辑还在不在都是问题。从流动性上看，这个票不适合我们操作。”
张磊说完就往后一靠，表示自己的意见说完了。
会议室里的气氛已经很明显了，袁秋华站在屏幕前面，手指在翻页笔上轻轻捏了一下。她看向林深，林深的表情读不出太多东西。
陈默等所有人问完，合上面前的笔记本：
“报告流程、调研行程、关联关系都没问题，合规这边没有反对意见。其他的，按投决会的正常程序投票吧。”
会议室里安静下来。林深把手里那份报告放在桌上，目光在几个人脸上扫了一圈，开口：
“这个票最大的问题是我们不能看到全部，但市场也看不到。如果市场已经看到了，价格就不会是这个价格。报告我认可，我同意买入。”
他说完举起手。
江哲看着林深，沉默了几秒，然后开口：
“我反对。信息可验证性不足，转型也还没有被充分验证。等它跑通了，我们可以再上。现在这个位置，太早了。”
刘志远跟上：“我反对。商誉风险敞口过大，一旦减值，利润端无法承受。风控角度过不了。”
张磊说：“交易部这边反对。盘口没有机构承接，进出都成问题。从交易层面，这个票不好操作。”
陈默合上笔记本，没有举手，也没有说话。
五个人，一票同意，三票反对，一票弃权。
林深把手放下，目光落在面前的报告封面上。“尚步集团不通过。”他说。
散会了。
江哲第一个站起来，对袁秋华说了一句：“报告写得不错，等年报出来，如果有变化，可以再议。”
陈默走到袁秋华身边，压低了声音。“流程没问题，继续努力。”说完转身出了门，刘志远、张磊也相继离场，会议室很快空旷下来。
最后只剩下林深、袁秋华、陈新石三人。
袁秋华站在屏幕前面，投影已经关了，灰白色的幕布上只剩下一片空白。
陈新石走过去，把她面前那几页散开的报告收拢，叠成整齐的一摞放在她手边。“这只票的争议点太集中了，商誉、转型、流动性，每个问题单拿出来都不好过。今天这个结果，跟你没关系。”
袁秋华点了一下头，嘴角扯了一下，但那不是笑。“我知道，就是心里有点不甘，总想有个好结果。”
林深从座位上站起来，走到她面前，他低头看了一眼那叠报告，又看了看袁秋华：
“报告没问题，继续跟进，也看看新的票。”
袁秋华抬头看他，眼睛微微红了一点，她没让眼泪掉下来，只是用力点了点头。
林深点了点头，没再多说什么，转身走出了会议室。
陈新石把桌上的矿泉水瓶拧开递给她，两人又坐了一小会儿，袁秋华低头翻着那份报告，手指在目标空间百分之六十那行字上轻轻划了过去。